陈姗

时隔两年，期货行业的“资管细则”迎来修订。其中，放宽期货机构投资限制，选取头部期货公司试点非标资管产品，将为期货资管开辟另一条差异化、精细化竞争之路，同时也拉开了期货行业洗牌的序幕。

多位头部期货公司资管负责人在接受经济观察报采访时均表示，资管新规颁布以来，期货投资非标资管产品被封禁，但随着期货公司期现业务、场外期权的快速发展，期货资管放开相关限制的条件趋于成熟。

中粮期货资管部总经理王洋对记者表示，“期货资管是凸显衍生品市场资产配置功能的最佳载体，就好像烹饪中一定要用到的调味品一般，体量虽不及主食，但却具有不可替代性。”

期货投资非标资管产品的“闸门”即将重新开启，AA类头部期货公司有望率先加入赛道，这或将令行业头部化现象进一步加剧；而在期货资管投资渠道被拓宽的同时，它们又将有怎样的发展之策？

非标投向“开闸”

10月23日，证监会对《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》（以下简称《管理办法》）、《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》（以下简称《运作规定》）（以下统称“资管细则”）进行修改，并起草了征求意见稿。其中提到，允许最近两期分类评价均为A类AA级的期货公司及其子公司，设立投资标准仓单、场外衍生品等非标资产的资管产品，并选取头部期货公司进行试点。

相较于券商、保险、银行等资管业务，期货资管起步晚、客户群体少、发展不均衡。2018年资管新规出台时，一方面由于处于信托、银行理财等机构主体压降非标产品的大趋势下；另一方面，由于期货公司资管业务开展时间较短，而非标投资风控及监管均较标准化标的有更高的难度，故对期货资管进行了非标投资的限制。

对于此次重开期货非标资管产品“闸门”，浙商期货资管总部总经理金波在接受经济观察报记者采访时表示，近两年，各金融机构都在有序推进资管产品的整改及转型，行业整体杠杆率有明显的回落，净值型产品的占比也越来越高。从期货公司层面来说，业务模式也逐渐由通道业务模式转型主动管理模式，积累了一定的资产管理经验。“此时放开期货资管非标限制，将给予期货资管一个公平的竞争环境，让期货资管进一步尝试更加多元化的产品管理。”

华泰期货资管部负责人告诉经济观察报，监管此次放开期货经营机构相关投资限制，允许投资的是标准仓单、场外衍生品等非标，此类非标多为期货公司在现有业务中包括或广泛涉猎的产品。此前期货资管不允许投“非标”的限制过于严格，现属于适当放宽。

事实上，期货资管体量一直处于资管行业末位。中国基金业协会数据显示，截至2020年二季度末，基金管理公司及其子公司、证券公司、期货公司、私募基金管理机构资产管理业务总规模约54.75万亿元。其中，期货公司及其子公司私募资产管理业务规模约1877亿元，仅占行业总规模的0.34%。

金波认为，现阶段制约期货资管规模扩大的主要原因，其一是期货资管起步晚，尚需一定管理经验的积累；其二是期货公司的净资本仍较少，开展业务还需要遵守风险准备金制度，这导致了期货公司开展业务存在理论业务规模的上限。

不过，期货资管经过近几年的发展，其头部聚集效应正在慢慢显现。

虽然期货资管整体的规模不大，但已有部分头部期货公司资产管理规模超过百亿。金波向经济观察报记者介绍，截至2020年二季度，超过50亿的有9家，超过100亿的有3家。头部公司管理规模已经接近证券公司私募子公司私募基金的管理规模，且与私募基金行业相比，亦超过全国绝大多数的私募基金公司。

但在王洋看来，目前接近110家管理人中大于50亿的机构不足10家，管理规模中位数为2亿。“相比爆款基金动辄上百亿的募集规模，可谓蚂蚁大象的差距。”他指出，期货资管市场认可度不高，无论是银行资金、券商自营还是社会资金，更偏向权益、固收类策略，介入期货资管产品有固有印象——期货风险大，期货资管的风险也高，其策略较难获得同行准入。此外，期货资管在源头上的展业约束，禁止投非标，对业务拓展形成掣肘。

王洋表示，期货资管投向松绑，除了有统一资管行业起跑线的考量，更多的是让深耕衍生品领域数载的期货公司发挥其在利用衍生品进行风险管理、交易对冲、大宗商品配置等方面的优势，拓宽期货资管投资渠道。

“头部化”加剧

根据《运作规定》修订意见稿的内容，允许最近两期分类评价均为A类AA级的期货公司及其子公司，设立投资标准仓单、场外衍生品等非标资产的资管产品，选取头部期货公司进行试点。在业内人士看来，这将加剧期货行业洗牌，未来期货资管头部化现象会越来越明显。

记者梳理中期协近两年下发的期货公司分类评价结果，连续两期分类评价均为A类AA级的期货公司共有14家，分别是永安期货、华泰期货、中粮期货、中信期货、银河期货、国泰君安期货、浙商期货、申银万国期货、南华期货、国投安信期货、广发期货、光大期货、方正中期期货、海通期货。

也就是说，这14家公司有望最先试点设立资管非标产品。不过意见稿中“选取头部期货公司进行试点”的说法，也让一些业内人士认为，最终参与试点的期货公司可能会少于14家，或是优中择优。

对此，王洋表示，这无疑将加剧期货行业洗牌，也会让各家期货公司加大力度在风险管理能力、市场竞争力、培育和发展投资者、持续合规等方面更加完善精进，参与更高级别的市场竞争。

同时，资管业务的开展，需要期货公司不小的投入，特别是在人才引进、技术系统建设等方面。在金波看来，一些小型的期货公司想要大力发展资管业务其实压力很大。未来预计期货资管头部化现象会越来越明显。同时，部分期货资管也会往细分领域发展，在某些细分领域做精做尖。

华泰期货资管部负责人也表示，人才和产品渠道仍将是面临的最重要挑战。而在本次试点开启后，华泰期货将积极在人员、系统、产品设计等方面做储备。并将在熟悉的领域，稳步推进业务发展。据介绍，华泰期货在非标产品被限制之前，在固收+场外期权等领域，已具备相对成熟的产品设计及运营经验，借助公司及从事期权业务子公司的优势，在风险控制方面也具备基础；同时，华泰期货投研团队在贵金属T+D、商品标准仓单等方面均已较为熟悉。

从熟悉的领域开始，也是中粮期货在试点开启之后的发展之策。王洋认为，非标试点开始后对期货公司首先是战略上的重新定位，原先的业务发展方向需要调整适应。不能简单满足于既往业务，非标先期会以公司占优势的场外衍生品、标准仓单为突破口。

王洋进一步表示，期货资管新规落地后短期增量效应可能不明显，但无疑将促进期货公司资管产品条线、策略的丰富，有助于期货公司内部业务协同，多维度发展；同时放宽自有资金投资比例，对产品发行募集能形成背书效应。

金波则表示，非标试点开启后，对浙商期货现有管理产品的产品设计、投资策略管理、风险控制管理等均提供了一条新的道路。浙商资管后续将着重研究融入非标标的后的资管产品投资策略的更新，以期运作的产品能有更稳健的收益率，更低的回撤。同时，在对产品运营、投资者教育及风险管理等方面，也会做好相应的准备工作。